Кучеренко. Бизнес-планирование (2006)

17.1. понятие и особенности проектного финансирования

Традиционная схема финансирования проектов предполагает, что заемщиком зачастую является заказчик проекта. При этом в качестве обеспечения выступают его активы. Таким образом, заказчик или потребитель результата проекта несет максимальный проектный риск. Инвестор непосредственно не заинтересован в успешном завершении проекта, потому что даже в случае неудачи он все равно вернет свои вложения через реализацию переданных в залог активов заемщика. Ему по большому счету безразлично, будут получены в результате реализации продукта проекта прибыли на уровне 10% рентабельности инвестиций или 100%. Главное - вернуть вложенные средства с определенным доходом.
При такой схеме многие проекты просто не могут осуществляться из-за невозможности предоставить заемщику ликвидное обеспечение в необходимом объеме. В этом и есть главный недостаток традиционной схемы финансирования проектив.
Кроме того, учитывая фактическую высокую доходность от реализации достаточно большой доли проектов, инвесторы и сами хотели бы получить долю в этих доходах даже при наличии проектного ризику.
Каждая новизна, которая предусматривает маркетинговую направленность, одновременно характеризуется как возможной доходностью, так и определенным предпринимательским (проектным) риском. Эта ситуация не может удовлетворять заказчика проекта, но и для инвестора она не может считаться идеальной. Хотя он и в условиях традиционной схемы инвестирования обеспечивает для себя относительно надежное страхование от проектных рисков, но значительно уменьшает возможности получения прибыли от инвестиций. В условиях усиления конкуренции в финансовом секторе экономики взятия на себя части проектных рисков при одновременном повышении ожидаемых доходов стало для инвесторов объективно необхидним.
Решением противоречия между желанием получить как можно больше прибыли и предостережением против повышения уровня риска стала система проектного финансування.
Проектное финансирование - это форма осуществления инвестиций, при которой сам проект является способом обслуживания долговых обязательств. Главная отличительная черта проектного финансирования состоит в том, что источником погашения кредита в рамках структуры его финансирования являются только доходы, генерируемые самим проектом, тогда как при коммерческих и инвестиционных кредитах источником погашения кредита, как правило, текущая деятельность позичальника.
Проектное финансирование зародилось в результате развития и совершенствования схем венчурного финансирования. Практика его применения показала возможность увеличения доходности от инвестирования в создание нововведений, даже при значительном росте их ризикованости.
Основным содержанием получения прибыли при осуществлении системы венчурного финансирования была компенсация потерь от проектов, которые завершились неудачно, сверхприбылями от прибыльных результатов воплощения в жизнь бизнес-идей.
Схематично результаты венчурного (рискового) финансирования проиллюстрированы на рис. 17.1.
Как видно из рисунка, первые два проекта завершились неудачно. Доходы, получил инвестор, состояли лишь за счет реализации созданных активов проекта. Третий и четвертый проекты лишь едва покрыли расходы инвестора. А вот последний принес такие доходы, которые компенсировали с большим избытком все другие расходы инвестора.
Предположим, что срок действия этой схемы - один год, а средний процент по ссудам - ​​15% годовых. Т.е. израсходовав свой ресурс в обычные схемы кредитования инвестор мог получить доход в сумме 75 единиц. Задействовав его по схеме рискового финансирования, инвестор получил 460 единиц, или 92% годовых. Природа этих сверхприбылей в том, что инвестор действовал не как пассивный кредитор, а как предприниматель, который сознательно взял на себя повышенный риск в надежде на доход и в результате получил его. Очевидно, что преимущества этой схемы проявляются только тогда, когда количество проектов, финансируемых, достаточно велика. Представим себе, что сумма инвестиционных ресурсов составляет не 500, а только 300 единиц. При таком раскладе велика вероятность того, что проект 5, который как раз и принес прибыль, не попадет к инвестиционному портфелю. Так, в случае инвестирования в первые три проекта убытки инвестора составит 160 одиниць.
Несмотря на это, практическая реализация схемы венчурного финансирования в 50-70-е годы прошлого века постоянно совершенствовалась в направлениях:
более "справедливого" перераспределения риска между инвестором и исполнителем проекта;
дополнительного страхования проектного риска;
повышение качества отбора проектов для финансирования;
предотвращения факторам, которые вызывают провалы при реализации проектив.
Именно дальнейшее развитие и совершенствование венчурных схем финансирования привели к созданию ее новой формы - проектного финансування.
Главная идея проектного финансирования состоит в перераспределении рисков между субъектами инвестиционного процесса. Исходя из того, что традиционная схема кредитования основной риск возлагается на исполнителя проекта, и, что более важно, требует от него обеспечить надежные гарантии возврата средств, большая часть потенциально эффективных проектов не может быть реализована. Далеко не каждый предприниматель может удовлетворить достаточно высокие требования финансистов относительно надежного страхования их средств от проектного риска. Эта ситуация заблуждение для всех: предприниматель не в состоянии реализовать свои идеи, а инвестор теряет потенциальные прибутки.
Система проектного финансирования решает эту проблему.
Широкое применение проектного финансирования и его результативность не могли обойти отечественную экономику. К сожалению (и это будет рассмотрен отдельно), в Украине его развитие тормозится отсутствием или слабым развитием ряда важных факторов. Но уже есть примеры использования ее на практике. В некоторых крупных банках созданы отделы (департаменты) проектного финансирования, все больше растет спрос на специалистов в области проектного менеджмента и финансування.
Это не может порождать оптимизм относительно судьбы этой формы поддержки реализации проектов, но ее недостаточное развитие сегодня вызывает необходимость изучения механизма реализации проектного финансирования, опираясь прежде всего опыт других развитых краин.
При осуществлении проектного финансирования инвестор становится полноправным его участником. Характер изменения его роли в проекте приведены на рис. 17.2.
При проектном финансировании проект становится непосредственным объектом финансирования. Предоставляя финансовые ресурсы на его осуществление, инвестор соглашается разделить проектные риски более или менее наравне с другими заинтересованными лицами проекта. Из числа конкретных схем выделения финансовых ресурсов на осуществление проекта наиболее распространенными являются приобретение ценных бумаг (акции, облигации, векселя, деривативы), обеспечением которых являются будущие результаты проекта (прибыль, продукт).
В случае неудачи проекта права на его дальнейшую доработку и реализацию переходят к инвестору. Он может либо реализовать активы, приобретенные за время выполнения проектных работ, или сформировать новую команду и продолжить реализацию проекту.
Зависимости от конкретных условий и перспектив проекта могут использоваться различные схемы распределения рисков. Обычно они фиксируются в договорах между сторонами и оформляются в виде регресив.
В общем плане под регрессом понимается требование о возмещении предоставленной взаймы суммы третьей стороной, которой чаще всего выступает заказчик проекта. Для снижения своего риска инвестор может выступить с требованием о регрессе. При этом, естественно, он должен снизить свои претензии на получение доли от продукта проекту.
Примером применения регресса может быть такая ситуация. Инвестор рассматривает предложение об инвестировании бизнес-проек-ту через приобретение привилегированных акций. Предполагается выпустить в обращение акций на сумму 1 млн грн с дивидендом на уровне 25%. Понятно, что в случае успеха доход инвестора составит сумма дивидендов и курсовая разница от роста стоимости ценных бумаг. В случае неудачи акции инвестора превращаются в простые папирци.
В ходе проектного анализа инвестор почувствовал, что его риск неоправданно велик. Поэтому он как основное требование относительно порядка финансирования предложил применение регресса. А именно: в случае неудачи проекта материнская компания обязана выкупить у инвестора акции за 70% от номинальной вартости.
Для компенсации повышенных рисков в системе проектного финансирования предусматриваются специфические схемы возврата средств через участие в прибыли или роялти. Они, как правило, обещают значительно больший доход, чем проценты по позичками.
Конкретный доход, который предполагается по этим формам, зависит от многих рыночных факторов, которые рассматриваются в курсе "Финансовый менеджмент". Кроме того, его уровень ставится в соответствие формы регресса. В нашем примере инвестор не желает брать на себя 100%-й риск в ожидании высоких прибылей. Но такова его позиция дает право исполнителю проекта настаивать на снижении уровня доходности по привилегированным акциям, например, с 25 до 22%. О окончательный размер дивидендов договариваются при переговорив.
Схемы проектного финансирования предполагают также использование широкого круга инвесторов. Активные инвесторы (прежде инвестиционные банки) являются классическими заинтересованными лицами проекта, а пассивные инвесторы - кредиторами. Активные инвесторы берут на себя основные проектные риски, а также функции экспертизы проектов (проектного анализа). Чаще всего они активно, через своих представителей, работающих в проектных командах, где имеют достаточно высокие права.
их опыт в реализации проектов является очень ценным для тех, кто внедряет проект, поэтому поддержка проекта со стороны активных инвесторов способствует повышению вероятности их успешного завершения. Вместе с тем услуги активных инвесторов стоят очень дорого. Они в большинстве случаев состоят не только из ставки доходности на уровне выше, чем по обычным займам, но и оплаты проведения экспертиз, анализа проекта, его юридического сопровождения и тому подобное. В мировой практике такие услуги инвестиционного банка составляют около 5% от суммарной стоимости проекту.
Снижение общих затрат на привлечение инвестиционных ресурсов происходит за счет привлечения к этому процессу пассивных инвесторов. К ним относят пенсионные фонды, универсальные банки и подобные им финансовые институты. их требования к доходности значительно ниже, что и позволяет уменьшить общую стоимость финансовых ресурсив.
Время привлечения к финансированию проекта пассивных инвесторов невозможно, если в их реализации не участвует активный инвестор. Не имея опыта проектного анализа и конкретики реализации проектов, пассивные инвесторы при вложении временно свободных средств целиком полагаются на выводы и непосредственное участие в проекте активных инвесторов. Т.е. если активный инвестор, особенно с высоким "брендом", проявил заинтересованность в проекте, пассивные инвесторы доверяют его оценке и тоже склоняются к его инвестування.
При таких обстоятельствах задачей материнской компании является получение положительной оценки активного инвестора и на основе этого склонения к положительному решению относительно инвестиций пассивных субъектов рынка капитала. Практически такое возможно, если предоставить активному инвестору долю в финансировании проекта на уровне 40-60%. А к финансированию оставшейся доли, привлекаются пассивные инвесторы. В результате стоимость заимствований существенно уменьшается (табл. 17.1).
Как видно из данных таблицы, стоимость инвестиционного капитала от активных инвесторов составляет ЗО%. Но после получения согласия от них на участие в проекте создаются условия для привлечения в проект средств пассивных инвесторов. В результате общая стоимость заимствований уменьшается до 18%.
Таким образом, механизм проектного финансирования имеет два основных аспекта:
Целевое кредитование по реализации инвестиционного проекта, при котором основным объектом обеспечения прав инвестора является непосредственно сам проект. Дополнительные гарантии инвесторов относительно проектных рисков формируются за счет регресив.
Средство консолидации различных источников финансирования и комплексного использования различных методов финансирования конкретных инвестиционных проектов. В результате происходит более или менее оптимальное распределение рисков, связанных с реализацией проекта.

<- 17. ОСНОВЫ ПРОЕКТНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ 17.3. формы обеспечения при проектном финансировании ->