Мозговой А.Н.. Фондовый рынок (1999)

2.3.2. разновидности облигаций

Разнообразие ценных бумаг с общим названием «облигация» дает возможность выбрать именно тот вид, который лучше соответствует интересам и возможностям субъектов фондового рынка - государства, инвестора, эмитента и посредника. Для группировки облигаций и создания разновидностей существует множество классификационных признаков. Вот некоторые из них: обеспеченность займа, периодичность начисления дохода, сроки займа, погашуванисть, надежность, режим обращения, способ выплаты дохода, способ погашения облигаций и т.п. По каждому признаку облигации подразделяются на несколько разновидностей, предопределяет появление многих десятков разновидностей облигаций с соответствующими названиями. Если не наша, то мировая практика обращения ценных бумаг знает облигации ипотечные, кассовые, индексированные, двухвалютную, своп-облигации, дисконтные и множество инших.
Каждая из разновидностей облигаций требует к себе определенного подхода. Например, облигация с бонами на подписку дает право ее владельцу на первоочередное получение облигаций новых выпусков, а если владелец не хочет этого, то он имеет право продать боны на рынке как самостоятельные ценные бумаги; облигации с правом досрочного погашения предоставляют это право эмитенту, которым он всегда может скористатися.
Отдельным видом государственных облигаций являются казначейские обязательства Украины. В законодательстве они определяются как долговые инвестиционные ценные бумаги, которые размещаются на добровольной основе, удостоверяющие внесение их владельцами средств в государственный бюджет и дают право владельцам на получение дохода в той или иной форме. Итак, по правовому статусу они не отличаются от других государственных облигаций.
Государственным облигациям свойственна высокая надежность. Причина тому - платежеспособность государства, имеющего большие финансовые активы. Эти облигации в любое время предъявить к оплате, но при досрочном погашении процентные выплаты на них скорочуються.
Облигации выпускаются на различные сроки и условно делятся на краткосрочные (до 3 лет), среднесрочные (от 3 до 7 лет) и долгосрочные (от 7 до 30 лет). Например, казначейские обязательства выпускаются сроком до года, от 1 до 5 лет или от 5 до 10 лет. Все такие облигации называются срочными, то есть их выпускают на определенный срок, по истечении которого эмитент обязан их погасить. Таких облигаций большинство. Но существуют также бессрочные облигации. Облигации этой разновидности не могут дисконтироваться, а размер выплаты процентов на них со временем может зминюватися.
По способу выплаты процентной ставки облигации подразделяются на именные (зарегистрированные) и на предъявителя (не зарегистрированы). Зарегистрированной считается облигация, выписанная на имя ее владельца, который получает именной облигационный сертификат. Такая облигация не имеет купонов, а ее владелец получает доход почте или иным путем. К облигациям на предъявителя прилагаются отрывные купоны для получения процентных виплат.
Облигации могут не печататься в виде отдельных документов и существовать только как записи в долговых книгах (так называемые кассовые облигации).
Облигации могут облагаться обычным налогом, пониженным налогом вообще не облагаться никакими податками.
Одни облигации имеют свободное обращение, то есть их могут свободно продавать и покупать любые юридические и физические лица, другие наоборот, такого свойства не имеют, их обращение ограничено. Ограничения бывают разными. Например, эмитент может обязать инвестора оставаться владельцем облигаций в течение определенного времени. Ограничения могут касаться также колебания цен на облигации, или круга субъектов торговли. Некоторые облигации выпускаются вообще без права на обращение: инвесторы, которые их приобрели, должны оставаться владельцами до погашения или выкупа облигаций эмитентом. Они не могут ни продавать эти облигации, ни обменивать, ни дарить, ни использовать в качестве заставу.
Государственные облигации подразделяются на рыночные и нерыночные, есть разрешенные и неразрешенные к вторичной продажи. К нерыночным облигаций, выпускаемых для привлечения сбережений населения, относятся, в частности, сберегательные и пенсионные облигации, которые приобретут индивидуальные инвесторы. Сберегательные облигации погашаются по номиналу когда-либо по требованию владельца и не могут использоваться в качестве обеспечения ссуды. Облигации, которые не подлежат купле-продаже, называют еще необратимыми - выгоду из них имеют только лица, которые приобрели их непосредственно у эмитента, то есть первые покупци.
По признаку обеспеченности все облигации можно разделить на обеспеченные (с залогом) и необеспеченные (без залога). Об обеспечении облигаций можно говорить только тогда, когда эмитент гарантирует выполнение своих обязательств как по возврату основной суммы долга, так и по выплате доходов на него. При этом исключается возможность неполного возврата, неполной или несвоевременной выплаты дохода (все государственные и местные облигации являются обеспеченными). Обеспеченные облигации гарантируются залогом, на которую может быть обращено взыскание по невыполнения эмитентом своих обязательств.
Для обеспечения облигаций применяются различные залога, в частности имущество, фондовые ценности, доходы от будущих проектов, будущие налоговые поступления, гарантированные обязательства и ин.
Облигации с залогом имущества делятся на першозаставни и загальнозаставни. Долг владельцам загальнозаставних облигаций выплачивается после расчета с владельцами першозаставних облигаций (но для расчета с держателями других фондовых ценностей). Некоторые особенности имеет залог под недвижимость, обеспечением которой является закладные листы, и залог под движимое имущество (автомобили, самолеты, суда и т.п.). Если облигация выдается под залог недвижимого имущества, то она называется ипотечным и целью ее является долгосрочное рефинансування.
Облигации с залогом финансовых активов обеспечиваются ценными бумагами, находящимися в собственности эмитента (акциями, облигациями других компаний, в том числе его филиалов или дочерних фирм). К этому виду залога относятся также ценные бумаги, хранящиеся у данного эмитента на условиях трасту.
Залогом в виде будущих доходов от проектов, инвестируемых пользуются, главное, местные (муниципальные) органы, выпуская облигации с целью мобилизации средств для решения региональных задач. Такие облигации погашаются также за счет будущих налоговых поступлений, арендных платежей, комиссионных сборов и пошлин, что наряду с доходами обеспечивают залоговые кошти.
Если выполнение обязательств по облигациям обеспечивается не самим эмитентом, а другим юридическим лицом, то такая облигация называется гарантированной. Рейтинг облигаций такого вида предопределяется финансовой значимостью и авторитетом гаранта.
Выпуская так называемые реорганизационные облигации (иначе их называют «доходные»), эмитент отвечает перед инвесторами только за капитальную сумму займа. Доходы от таких облигаций зависеть от доходов самого эмитента. Это также достаточно рискованная, спекулятивная инвестиция, поскольку доходы могут оказаться и очень высокими, и нульовими.
Надежность того же эмитента на разных рынках обычно котируется по-разному, поэтому выпускают так называемые своп-облигации, когда условия выплаты дохода и погашения связывают с условиями обмена валют (своп-операций).
Наряду с обеспеченными облигациями выпускаются необеспеченные (без залога), что обусловлено либо нехваткой активов для залога или высоким уровнем доверия к эмитенту. В первом случае незалоговой облигации выпускают с увеличенными ставками процента для того, чтобы компенсировать риск приобретения таких облигаций. Во втором - своеобразной залогом является высокий рейтинг эмитента. Эти причины по-разному отражаются на уровне риска, но в любом случае собственники не обеспеченных залогом облигаций не могут рассчитывать на часть имущества эмитента и им приходится довольствоваться лишь правом погашения займа к осуществлению эмитентом выплат своим акционерам. Относительно эмитента, то он обязан сообщить инвесторов об условиях выпуска необеспеченных облигаций.
Продолжая разговор о виды и разновидности облигаций, вспомним и облигации с возвращением. Во облигациями с возвращением или облигациями с досрочным отзывом понимают такие, которые эмитент имеет право отзывать ранее установленного срока, то есть выкупить досрочно по цене чуть выше номинальной. Отозвав старые, эмитент может выпустить новые облигации, но уже с новой ставкой и сроком погашения (рефинансировать). Причиной отзыва облигаций эмитентом является снижение процентных ставок по сравнению с теми, под которые выпускались облигации, а также изменение срока погашения боргу.
Разновидностью облигаций с возвращением являются облигации отложенного фонда. Это облигации, которые постепенно выкупаются эмитентом на средства, которые ежегодно забираются на прибыль. Выгода для эмитента заключается в том, что часть займа оплачивается досрочно и поэтому для погашения всего выпуска не надо будет слишком больших средств. Эмитент обязан заранее сообщить инвестора об отзыве облигаций и дать обещание выкупить их по цене выше номинальной. Однако для некоторых инвесторов такая ситуация является достаточно неприятной, поскольку они теряют надежду на «достойную», с их точки зрения, винагороду.
Кроме отложенного фонда эмитент может создать выкупной фонд, который используется для приобретения на фондовом рынке облигаций, когда их можно выкупить по ранее установленной или низкой цене. Разрешается создавать оба эти фонды одновременно или послидовно.
Существуют также облигации с расширением и облигации с ограничением. Первые выпускаются на определенный срок и дают возможность владельцу обменять их в момент выкупа на более долгосрочные обязательства той же стоимости. Облигации с ограничением (так называемые рекретивни) имеют обратное действие: выпущенные на длительный срок, они могут быть погашены значительно раньше. Конечно, облигации с расширением большей степени устраивают эмитента, а облигации с ограничением - инвестора.
Облигации бывают конвертируемые (применяются также термины «конвертабельни» и «конверсионные»), если соблюдены возможность обменивать их на простые или привилегированные акции, которые выпускает данный эмитент. Обмен происходит в течение всего срока действия займа. Понятно, что владелец таких облигаций обменяет их лишь тогда, когда дивиденды на акции будут большими, чем проценты на облигации (таким видом облигаций являются так называемые еврооблигации). Эмитенту такая конверсия позволяет снизить ставку процента, а инвестору - убедиться в повышенной надежности облигаций и заручиться перспективой роста своего капитала уже в форме дивидендов. Риск тоже делится пополам. Все зависит от уровня рыночных цен на облигации и на акции. Правила и нормативы фондового рынка позволяют различные модификации процесса конверсии. Например, денежный доход на конвертируемые облигации может не выплачиваться, а вместо него их владельцам бесплатно выдают новые ценные бумаги. При этом номинальная стоимость облигации следующего выпуска увеличивается на величину дохода с конвертируемой облигации, а процент остается неизменным. Нормативно можно предусмотреть порядок, когда владелец облигации не может продать право на приобретение акций за определенную цену отдельно от облигаций. Можно предусмотреть дополнительную плату за обмен ценных бумаг. Для инвестора достаточно привлекательные так называемые облигации с возмещением, которые он может в любое время обменять на готивку.
Исходя из способа погашения, облигации классифицируются на серийные, которые погашаются последовательно целыми сериями через определенные промежутки времени, и на ординарные, которые выкупаются эмитентом каждая отдельно с наступлением времени погашения. Известны также облигации с правом досрочного погашения, при выпуске которых эмитент сообщает все сведения, которых требует выпуск срочных облигаций, но при этом сохраняет право на досрочное погашение долга. Необходимо подчеркнуть, что такое резервирование не может быть неограниченным: эмитент обязан сообщить, по истечении которого срока он может воспользоваться этим правом.
Облигации считаются погашенными, если инвестору выплачены проценты за последний период и номинальную стоимость облигаций. Выпускаются также «вечные» облигации, которые не предусматривают обязательств эмитента их когда-то погасити.
Рассматривая вопрос выплат на облигации, необходимо выяснить, во-первых, характер ставки выплаты, во-вторых, как именно происходит оплата и, в-третьих, когда она видбуваеться.
Ставка может быть твердой (фиксированной) или переменной (плавающей). Фиксированная купонная ставка используется для периодической выплаты доходов в виде процентов (такие облигации могут быть досрочно отозваны эмитентом). Облигацию с плавающей купонной ставкой, которая зависит от конъюнктуры на рынке облигаций, можно рассматривать как облигацию с растущей процентной ставкой является стабилизирующим элементом в условиях инфляции. Облигации с миникупоном - переходная форма от купонной к безкупоннои облигации: она имеет сравнительно небольшую процентную ставку по купону и минимальную скидку (дисконт). Не исключаются и смешанные формы выплаты дохода: в течение определенного времени (например первые два-три года) доход выплачивается по фиксированной ставке, а затем - за плаваючою.
По украинскому законодательству облигации всех видов оплачиваются в гривнах, а в случаях, предусмотренных условиями их выпуска, - в иностранной валюте. Независимо от вида валюты, которой оплачивается облигация, ее стоимость всегда выражается в гривнях. Известны также облигации с выплатой на выбор. Они дают эмитенту право дефицита наличности расплатиться с покупателями облигаций не деньгами, а облигациями нового выпуска. Более того, существуют облигации (они называются беспроцентными), когда оплата осуществляется товарами эмитента по льготным ценам (со скидкой). Такой порядок выплаты имеют, главное, целевые позики.
Сроки выплаты процентов оговариваются в условиях выпуска. Например, выплата на среднесрочные облигации от одного до пяти лет (так называемые ноты) осуществляются один раз в полгода. В некоторых случаях сумма накопленных, но своевременно не выплаченных процентов может выставляться как требование к эмитенту после наступления срока погашения облигации (речь идет об уже упоминавшиеся кумулятивные облигации, доход на которые накапливается и выплачивается одновременно с погашением). Довольно распространенным способом выплаты на беспроцентные (но не бездохидни!) Облигации является курсовая разница: облигации реализуются со скидкой (против номинала), а погашаются по номинальной цене. Такие облигации относятся к дисконтным ценных бумаг. Дисконт - это разница между номинальной стоимостью ценной бумаги и ее рыночной (продажной) цене. С дисконтной облигации (к таковым относятся безкупонни облигации с нулевым купоном, о которых уже говорилось) инвестор получает доход только один раз - во время выкупа облигаций, но (за соответствующего законодательства) может не платить налог на доход от них. Дисконтные облигации относятся к наиболее рискованным, но привлекательных, которые дают надежду на получение высокого доходу.
Муниципальные облигации. Так коротко облигации местных займов, которые выпускают местные органы власти. Этот вид облигаций имеет для Украины особую ценность, поэтому его следует охарактеризовать докладнише.
Муниципальные облигации имеют странное свойство устраивать всех: эмитенты получают денежные средства для воплощения своих программ и проектов, а следовательно не требуют повышения местных налогов или «выбивания» правительственных дотаций; инвесторы тоже не остаются в накладе, потому что получают в собственность надежные ценные бумаги, дают хоть и не очень большой, но стабильный доход, население региона будет иметь важные для него объекты в сферах производства, торговли и обслуживания, не платя высоких податкив.
В прошлом десятилетии в США объем выпуска облигаций муниципального займа вырос на более 70% и приблизился к объему выпуска облигаций федерального правительства. В выпуске ценных бумаг такого сорта активно участвуют самые местные административные и хозяйственные структуры - от штатов и городов в школьных округов и органов управления платными дорогами.
В Украину эмитентами муниципальных облигаций являются органы местной власти в лице местных финансовых управлений. Муниципальные облигации являются серийными и могут быть с фиксированным или плавающим процентом, учетными, с возможной натуральной форме выплаты дохода (другие ценные бумаги, жилье, земля).
Организация системы выпуска муниципальных облигаций требует решения многих практических задач, в том числе создание надежной защиты облигаций от подделок. Одним из способов такой защиты является выпуск именных облигаций в безналичной форме с введением централизованного реестра и системы выдачи инвесторам свидетельства о праве на целевую (например жилую) облигацию. Интересно, что в России большая часть муниципальных займов направляется именно на жилищное строительство (примерно 85%) и только остальные (15%) - на пополнение местного бюджета и другие целевые программы. Такое распределение займа является не случайным и объясняется не только социальной значимостью жилищного строительства, но и тем, что такие инвестиции очень рентабельны и окупаются достаточно швидко.

<- 2.3.1. характеристика облигаций 2.4. Производные ценные бумаги ->