Пересада А.А.. Портфельное инвестирование (2004)

10.1. Производные инструменты : понятие , виды и значение. Фьючерсные контракты. опционные контракты

Прообразами первых производных инструментов (срочных сделок, или деривативов), послужили соглашения относительно купли-продажи акций первых акционерных обществ Англии. Акции этих компаний пользовались таким огромным спросом, нередко продавались с поставкой в ​​майбутньому.
Производные ценные бумаги в современном смысле возникли в начале XVIII в. Торговля первыми такими инструментами началась в приграничных районах Среднего Запада США. Это были контракты по поставкам зерна и кукурузы. Производители сельхозпродукции, продавая форвардные контракты по поставкам определенного вида продукции, получали дополнительные доходы в случае получения высокого урожая, падение цен на рынке и продажи по более высоким ценам, зафиксированным в форвардных контрактах. В случае невысокого урожая и роста цен на рынке производители продукции несли убытки, продавая по невысоким ценам, зафиксированным в контрактах. Однако в любом случае они, продавая свою продукцию по форвардным контрактам, гарантировали себе поступление определенных сумм денежных средств и реализацию произведенной продукции.
По мере дальнейшего развития зерновой торговли в 1848 г. в Чикаго была создана первая биржу по торговле срочными контрактами на сельскохозяйственную продукцию, которая получила название «Чикагская торговая палата». В 1865 г. на Чикагской «Борд оф Трейд» появилась новая разновидность срочных контрактов - фьючерсные контракты. Фьючерсные контракты, в отличие от форвардных были стандартизированными отношении качества, количества, времени и места выполнения контракта. НЕ обусловлена ​​только цена, которую определяли на аукционе на бирже. Для покупателей и продавцов фьючерсных контрактов, для участников биржевых торгов это означало, что на определенный вид продукции можно было приобрести контракт лишь на объем этой продукции и определены сроки поставки. Недостатком стандартизации было то, что купить или продать контракт можно было лишь с заранее определенными параметрами, что не всегда соответствовало целям покупателя или продавца. Однако этот недостаток впоследствии стал очень незначительным по сравнению с теми преимуществами, которые принесли стандартизация и разработка оригинального механизма проведения торгов фьючерсными контрактами. Благодаря этому фьючерсные контракты, имея такое же формальное определение, и форвардные контракты, превратились в существенно иной механизм страхования от ценовых ризикив.
У владельцев фьючерсных контрактов появилась возможность закрывать свои обязательства по контракту без выполнения реальной поставки актива. Например, владелец контракта на поставку определенной продукции, приобретя противоположный контракт на покупку этой самой продукции, мог закрыть свои обязательства по поставкам. Кроме того, была внедрена система маржи, которая обеспечила выполнение обязательств участниками торговли. Эта система состояла в депонировании средств участниками биржевого рынка на бирже или у представителя биржи для гарантированного выполнения контракту.
В 1970-х годах, с введением плавающего валютного курса, стали меняющимися рыночные процентные ставки, что в конечном итоге обусловило увеличение изменчивости цен различных финансовых инструментов и стремительное развитие рынка финансовых фьючерсов. Фьючерсные контракты позволили финансовым институтам и другим участникам рынка эффективно управлять ценовым риском. Первыми финансовыми фьючерсами были фьючерсные контракты на ипотечные ценные бумаги и на иностранную валюту.
В 1982 г. появился новый вид контрактов - опционы на фьючерсы. Это были опционы на фьючерсы казначейских облигаций. В этом году также были заключены первые свопы - соглашения, которые существенно отличались от других деривативов и впоследствии заняли ведущее место на рину срочных сделок. Основа свопов составляет изменение денежного потока с одними характеристиками на денежный поток с другими характеристиками. Одним из первых официально упомянутых свопов был своп, связан с выпуском 1982 Дойче банком 7-летних еврооблигаций на общую сумму 300 млн дол. США. В 1991 г. сделки-своп было заключено на сумму 4500 млрд дол. США, что составляло половину стоимости эмитированных в мире акций и треть стоимости непогашенных облигаций. Сейчас рынок свопов превзошел по объемам рынки всех других производных инструментов загалом.
Следовательно, к производных финансовых инструментов относятся: фьючерсы, опционы, свопы, основанные на товарных и финансовых активах, то есть на товарах, валюте, процентах, акциях, индексах, а также производные финансовые инструменты второго и последующих порядков: опционы на фьючерсы , опционы на свопы, различные гибридные контракты. Следует отличать производные инструменты, связанные с финансовым рынком и основанные на финансовых активах (финансовые фьючерсы, опционы и т.д.), и производные инструменты, связанные с товарным рынком и основанные на товарах (товарные фьючерсы, опционы и т.д.). И те, и другие тождественные по экономической сущности, однако отличаются активами, на которых они основываются, и, соответственно, механизмом функционування.
Производный финансовый инструмент - это срочное соглашение, которое предусматривает поставку актива по окончании определенного срока. Рынок срочных активов называют срочным рынком, цены на актив в срочных контрактах - ценам срочного рынка. Соглашения, согласно которым актив поставляется немедленно или в течение одного-двух рабочих дней, называют кассовыми, или спотовым, рынок таких сделок - кассовым или спотовым рынком. Цена актива, фигурирующий в спотовых (кассовых) соглашениях, называется спотовой (кассовой) цини.
Поскольку поставка актива на срочном рынке предлагается через некоторое, достаточно длительный срок (за 1-6 месяцев), участники срочного рынка имеют возможность продать контракт на поставку несуществующего актива, то есть на срочном рынке возможности купить и продать равноценны и не зависят от наличия или отсутствия актива . На спотовом рынке невозможно продать несуществующий актив, поскольку, прежде чем что-то продать, нужно это купить. Поэтому на срочном рынке продавцом может стать любой участник, даже если у него в наличии нет того, что он продае.
Для определения позиции покупателя или продавца на срочном рынке используют соответствующую терминологию. Когда участник рынка покупает контракт, это означает открытие или занятие им длинной позиции (встает на покупку), а когда продает - занимает или открывает короткую позицию (встает в продажу). Следовательно, и покупка, и продажа на срочном рынке - открытие позиции. Закрыть позицию можно с помощью противоположной сделки. Если участник имеет открытую короткую позицию (продажа контракта), он может ее закрыть путем открытия длинной позиции (покупка контракта). Соглашение, по которой закрывают открытую позицию, называют офсетною.
Срочные рынки могут быть биржевыми и внебиржевыми. На биржевых срочных рынках торгуют срочными контрактами, депозитарными расписками, варрантами, на внебиржевом - форвардным, опционными и своп-контрактам, депозитарными расписками, варрантами, опционными свидоцтвами.
Участников срочных рынков подразделяют на три категории: хеджеры, спекулянты и арбитражери.
Хеджер - лицо, страхует на срочном рынке свои финансовые активы или результаты сделок, совершенных на спотовом рынке. Например, участнику рынка нужно за три месяца купить валюту. Наблюдается тенденция роста курса валюты, поэтому курс валюты установится за три месяца, неизвестен. Срочный рынок предлагает хеджеров ряд инструментов, которые дают ему возможность уже сегодня зафиксировать курс валюты, которую он купит всего за три мисяци.
Спекулянт - лицо, пытается получить прибыль за счет изменения цен на срочном рынке. Спекулянт покупает (продает) срочные контракты, чтобы в будущем продать (купить) их по привлекательной цене. Так, если цена контракта на срочном рынке возрастет, спекулянт пытаться открыть длинную позицию, а затем закрыть ее путем проведения офсетной сделки, выиграв на разнице цен срочных контрактов. Если итоге спекулянт готов на дополнительный риск для получения дохода, то хеджер готов заплатить за уменьшение риска возможных втрат.
Арбитражер - лицо, получает прибыль за счет одновременной купли-продажи одного и того же актива на разных рынках. Доход арбитражер возникает в случае, если на этих рынках наблюдается разница в ценах или нарушаются паритетные отношения между ними. Основание для проведения их может возникнуть внезапно. В результате проведения арбитража разница в ценах выравнивается и ликвидируется нарушение паритетных отношений. После этого основание для проведения арбитражных сделок зникае.
Если хеджер и спекулянт, осуществляя сделки, меняют свой риск (хеджеры снижают, спекулянты повышают), то арбитражные операции не связаны с одним ризиком.
Фьючерс - это биржевой дериватив, который удостоверяет обязательство на биржевом рынке купить или продать базовый актив по стандартизированным требованиями характеристик базового актива, сроков и условий выполнения по цене, зафиксированной на момент заключения угоди.
Согласно ст. 1 Закона Украины «О налогообложении прибыли предприятий» фьючерсная сделка - это хозяйственная операция субъекта предпринимательской деятельности, предусматривающая приобретение (продажа) фьючерсной сделки, то есть обязательство приобрести (продать) продукцию сезонного производства, ценные бумаги или валютные ценности в оговоренное время в будущем, по цене, установленной в момент договоренности о сделке. При этом покупатель (продавец) фьючерсной сделки может отказаться от ее выполнения только с согласия другой сторони.
Фьючерсные сделки заключаются исключительно на биржах. Сторонами выступают не продавец и покупатель контракта, а продавец (покупатель) и биржа или ее расчетная (клиринговая) палата. Она выплачивает стороне, которая выиграла, и соответственно получает от проигравшей стороны, разницу между стоимостью контракта в день его заключения и стоимостью контракта на момент его выполнения. Т.е. фьючерсная сделка является законной соглашением между покупателем (продавцом) и биржей или ее клиринговой палатой, в которой покупатель (продавец) соглашается принять (осуществить) поставку определенного актива по обусловленной цене конце определенного периода времени. Дату выполнения условий соглашения называют датой поставки. Большинство финансовых фьючерсов имеют стандартизированные даты поставки в марте, июне, сентябре, декабре. Цена базового актива, зафиксированную в контракте, называют ценой поставки.
Закрытие (ликвидация) позиции по фьючерсному контракту заключается в выполнении условий соглашения или передаче обязательств по нему другому лицу путем заключения обратной (офсетной) сделки. Во обратной понимают соглашение, противоположную по смыслу данной сделке. Например, если сделка на продажу 100 акций корпорации А с датой поставки за три месяца, то обратной будет соглашение на покупку 100 акций корпорации А с датой поставки за три мисяци.
Итак, ликвидировать позицию можно в любой момент до даты поставки, приобретя соглашение противоположного содержания (заключив офсетную сделку). При этом прибылью или убытком участника фьючерсного рынка будет разница в ценах на фьючерсный контракт в момент открытия и закрытия позиции. Если в течение периода цены на фьючерсном рынке выросли, тогда тот, кто открыл, а потом ликвидировал длинную позицию (купил, а затем продал контракт), получит прибыль, тот, кто открыл / закрыл короткую позицию, несет убытки. Стоит отметить, что около 98% контрактов ликвидируются именно путем заключения офсетных сделок, а не реальной поставки активов. В случае, если позиция не была ликвидирована до даты поставки, фьючерсная сделка будет выполнена в один из двух способов: с поставкой или без поставки базового актива. По контракту с поставкой базового актива продавец в день исполнения контракта поставит стандартного количества базового актива по расчетной цене (цене закрытия последней торговой сессии), а покупатель оплатит и примет соответствующий базовый актив. По контракту без поставки базового актива (расчетный фьючерс) одна сторона в день исполнения контракта выплатит другой стороне денежную сумму, равную разнице в ценах контракта на дату заключения сделки и дату выполнения ее условий (на дату открытия и закрытия позиции).
По результатам каждой торговой сессии рассчитывают фьючерсную цену закрытия (по последним перед закрытием соглашениями) и среднюю фьючерсную цену. Такие цены использует расчетная палата ежедневно для перерасчета по фьючерсным угодами.
Особенность фьючерсного контракта состоит в том, что стороны обязаны выполнить его условия. То есть если в день исполнения контракта текущая цена будет ниже цены поставки, покупатель не вправе отказаться от своих обязательств по контракту и обязан оплатить указанную в контракте количество ценных бумаг определенную контрактом сумму. Продавец также не имеет права отказаться от выполнения своих обязательств по контракту, даже если продает по цене, менее выгодной по сравнению с поточною.
Таким образом, результат для каждой стороны может быть положительным или негативним.
Предположим, что цена товара на момент заключения контракта составляет 100 грн и покупатель имеет такую ​​сумму денег (табл. 10.1). В момент исполнения контракта происходит купля-продажа: товар переходит к покупателю, а деньги - к продавцу. Если при этом цена товара возросла до 120 грн, покупатель имеет возможность продать его и получить 120 грн. Таким образом, доход покупателя составляет 20 грн. Этот доход является реальным и фиксируется в бухгалтерском учете как прирост собственных средств покупця.
Впрочем, следует учесть, что выигрыш покупателя не является следствием явного проигрыша продавца. Бухгалтерский учет продавца не зафиксировал реального ущерба. Продавец имеет свои 100 грн, но уже не в виде товара, а в виде денег. Наверное, если бы продавец не заключил фьючерсного контракта, то с повышением цен он продал товар и имел бы доход в размере 20 грн. То есть доход должен не покупатель по фьючерсному контракту, а собственно продавець.
Следовательно, доход и убыток количественно одинаковы и реально имеют сугубо противоположные признаки. Сколько один участник купли-продажи выиграл, именно столько другой проиграл. При фьючерсной сделки один из ее участников (покупатель) выиграл не потому, что другой участник (продавец) проиграл, а потому, что третья сторона в лице потребительского рынка по определенным соображениям согласилась оплатить этот товар не 100 грн, а 120 грн .
Теперь предположим, что цена не повысилась, а снизилась на 20 грн (табл. 10.2).
В этом случае покупатель, получив от продавца товар, за который отдает ему согласно договоренности 100 грн, сможет продать его на потребительском рынке только за 80 грн и тем самым иметь реальный ущерб в размере 20 грн. Этот убыток фиксируется в бухгалтерском учете как реальная потеря. Однако реальная потеря покупателя не привела к увеличению реального дохода продавця.
Разница между этими результатами качественно существенная. Когда покупатель вследствие фьючерсной сделки становится богаче или беднее, то продавец только жалеет об упущенной возможности «сорвать куш», или радуется, что остался «при своих», когда партнер по контракту збанкрутив. Оба партнера играют в азартную игру, но ставка покупателя больше, ведь именно он берет на себя продажу товара и ответственность за це.
Таким образом, покупатель мечтает, чтобы цена на товар выросла, а продавец предпочитает не пострадать, если цена вдруг уменьшится. Покупатель надеется выиграть на колебаниях цен, а продавец - застраховаться от этих колебаний. Качественные различия их позиций как раз и служат основанием для заключения между ними фьючерсной угоди.
Главная экономическая функция рынка фьючерсов заключается в предоставлении участникам рынка эффективного механизма управления ценовым риском и в определении форвардных цен, которые существенно влияют на формирование текущих рыночных цен на соответствующие активи.
Участниками фьючерсного рынка могут быть любые юридические или физические лица. Непосредственно участвовать в торгах и заключать сделки на бирже могут только финансовые посредники, которые имеют право проводить операции от своего имени (дилеры) или от имени клиентов (брокеры). Участники рынка, которые не имеют права самостоятельно заключать сделки на фьючерсном рынке, обращаются к брокерам, становятся клиентами брокерских контор.
Клиент брокерской конторы с помощью брокера заключает соответствующее фьючерсную сделку, открывая тем самым длинную или короткую позицию. При этом он вносит на свой счет, открытый в клиринговой палате, определенную сумму, которую называют начальной маржой. Начальная маржа является вкладом клиента в обеспечение выполнения условий контракта, т.е. служит определенной гарантией того, что клиент намерен выполнять свои обязанности.
Размер начальной маржи устанавливает расчетная палата (биржа), он может меняться в зависимости от целей биржи. При определении величины маржи учитывают следующие факторы:
максимальные имеющиеся отклонения цены актива составляет основу контракта, за прошлые периоды;
возможность специального снижение начальной маржи, если биржа желает привлечь участников на рынок этого контракту.
Как начальная маржа могут быть приняты не только денежные средства, но и некоторые виды государственных ценных бумаг. Начальная маржа, как правило, составляет 1-6% от общего объема контракта. Причем на хеджерськи счета традиционно насчитывают меньшую маржу, чем на спекулятивные. Если, скажем, минимальное требование биржи по первоначальной маржи составляет 5%, то брокерская контора повысит эту маржу для хеджеров до 7-10%, а для спекулянтов - до 10-15%. Требования к начальной маржи колеблются в зависимости от базового актива и ситуации на рынке. На фьючерсные контракты, имеющие большие ценовые колебания, насчитывают большую начальную маржу.
После проверки фьючерсных контрактов клиринговой палатой они перестают быть обязательствами между покупателем и продавцом, превращаясь в обязательства между покупателем (продавцом) и клиринговой палатой. Последняя с момента регистрации заключенного соглашения на бирже берет на себя обязательства перед покупателем поставить актив, а перед продавцом - оплатить его в обусловленные контрактом термини.
Итак, клиринговая палата становится контрагентом и гарантом выполнения соглашения как для покупателя, так и продавца. Кроме того, наличие клиринговой палаты существенно облегчает ликвидацию позиции участника до даты поставки. Покупателю или продавцу фьючерсного контракта помогут, в случае необходимости, приобрести противоположный контракт.
В конце каждого биржевого дня биржа определяет цены фьючерсных контрактов, которые затем используют для внесения изменений в счета клиентов. Эту процедуру называют marked to market - переоценка позиций согласно текущих рыночных цен. Клиринговая палата снимает средства со счетов тех, кто потерпел убытки, и насчитывает соответствующие суммы тем, кто получил доходы. Средства из убыточных счетов переводят на прибыльные протяжении ночи.
Если в течение дня цена какого-то фьючерсного контракта уменьшится, например, на 30 гр. ед., то продавцу этого контракта начислят средства в размере 30 гр. ед., а со счета покупателя этого контракта снимут 30 гр. ед. В случае падения цен на определенные фьючерсные контракты продавцы этих контрактов получают прибыли, а покупатели контрактов испытывают таких же убытков. В случае роста цен на эти контракты выигрывают покупатели контрактов и проигрывают продавцы контрактив.
Текущая прибыль, или убыток по открытой позицией, который выражается в платежах клиента или от клиента, называют вариационной маржею.
Вариационная маржа - это денежные средства, подлежащие начислению или списанию по клиринговым счетом клиента в случае отклонения цены заключения сделки от котировочной. То есть это прибыль или убыток, по которому выполняют взаиморасчеты между участниками рынка. Ее рассчитывают в зависимости от состояния контракта так:
ВМ1 = ВТ - ВЗ,
где ВМ1 - вариационная маржа по позиции, открытой в ходе этой торговой сессии и остается открытой после ее завершения;
ВТ - стоимость контракта по расчетной цене этой торговой сессии;
ВЗ - стоимость контракта на момент закрытия позиции.
Вариационная маржа по позиции, открытой во время одной из предыдущих сессий и остается открытой в этой торговой сессии:
ВМ2 = ВТ - ВП,
где ВП - стоимость контракта по расчетной цене предыдущей торговой сесии.
Вариационная маржа по позиции, открытой во время одной из предыдущих торговых сессий и закрыта в этой торговой сессии путем заключения контракта с противоположной позицией:
ВМ3 = ВПП - ВП,
где ВПП - стоимость контракта, заключенного с противоположной позициею.
Если ВМ> 0, ее списывают со счета фирмы-продавца и зачисляют на субсчет фирмы-покупателя; если ВМ <0 - оказывают навпаки.
Если в результате операций остаток средств на клиентском счете станет меньше некоторую установленную биржей величину, которую называют поддерживающей маржой, клиент внесет на свой счет так называемую дополнительную маржу. Если дополнительная маржа не будет внесена клиентом в течение 24 часов, его позиция на бирже закроется. В отличие от первоначальной маржи, дополнительную маржу вносят только денежными средствами. Поддерживающая маржа - это минимальный уровень, до которого может снизиться остаток средств на счете инвестора вследствие нежелательного движения цен. Сумма, превышающая поддерживающую маржу, может быть удалена инвестором в любой час.
Брокерские конторы дают 3-5 дней своим клиентам для дополнительных взносов. Клиенты, способные внести дополнительные средства, должны закрыть свои позиции на рынке и свои счета. Если клиент не покрывает потребности в дополнительных средствах и его счет исчерпан, все последующие убытки возмещаются за счет брокерской контори.
Большинство фьючерсных контрактов имеют разрешенную верхний и нижний пределы колебания цены каждый день. Это так называемые предельные значения котировочной цены - максимальное и минимальное значения, в пределах которого может меняться цена контракта течение торговой сессии. В случае, когда цена выходит за допустимые пределы, говорят о закрытой верхнюю или нижнюю границу. Закрытая нижняя граница не позволяет покупателям свободно войти или покинуть рынок, а закрытая верхняя граница так же влияет на продавцов. Т.е. торги продолжаются, но в направлении уменьшения ценовых колебаний. Если закрыта ценовая граница действует несколько дней, биржа расширяет эту межу.
Ценовые границы устанавливаются для стабилизации рынка и содержания его под контролем. Установление границы - своеобразная задержка времени, чтобы рынок смог приспособиться к событиям, которые вызывают колебания ценовой межи.
Клиринговая палата является одним из отделений биржи или независимой организацией. Через клиринговую палату осуществляют регистрацию, согласования, обеспечения, закрытие позиций и поставки активов по заключенным договорам. Финансовые отчеты также готовит клиринговая палата. Членами клиринговой палаты являются расчетные фирмы, выполняющие расчеты для брокерских контор.
Брокерские конторы несут финансовую ответственность перед своими расчетными фирмами, а клиринговая палата является гарантом для своих членов - расчетных фирм в проведении всех расчетных операций за торгами. Все члены клиринговой палаты вносят и держат на счетах по каждой торговой позицией так называемую клиринговую маржу, которая является гарантией надлежащего исполнения фьючерсных контрактов со стороны участников рынка. Ежедневно клиринговая палата сверяет счета членов палаты, устанавливает и регулирует маржу зависимости от ситуации на ринку.
Опцион - это финансовый инструмент-контракт, который не считается обязательным, т.е. инвестору предоставляется право выбора выполнять эту срочную сделку или нет. Это право (обусловлено уплатой определенной суммы премии) предусматривает возможность купить или продать финансовый инструмент в течение определенного периода времени по установленной циною.
Согласно п. 1.27 ст. 1 Закона Украины «О налогообложении прибыли предприятий», операция по опциону - это хозяйственная операция субъекта предпринимательской деятельности, которая предусматривает продажу (покупку) опциона, т.е. права приобрести (продать) продукцию сезонного производства, ценные бумаги или валютные ценности в любой момент в течение определенного времени, с фиксацией цены реализации на день заключения (приобретение) опциону.
По срокам выполнения различают два вида опционных контрактов: американский и европейский. Американский опцион может быть исполнен в любой день до срока истечения контракта. Европейский - исключительно в день исполнения контракту.
Инвестор, который покупает опцион покупателя или опцион продавца, является «владельцем» опциона, другая сторона с опционного контракта является «автором» опциону.
Следует особо подчеркнуть, что владелец опциона покупает право осуществить покупку или продажу определенного пакета ценных бумаг, указанного в опционном контракте, а «автор» - обязанность продать или купить этот пакет у него. Это означает, что владелец опциона может отказаться от своего права, тогда как автор не может отказаться от своего обязательства. В этом и заключается главное отличие между срочными контрактами. По фьючерсу обе стороны имеют обязанности и не могут от них видмовитися.
Различают также два вида опционов: опцион покупателя, или опцион колл (call option) и опцион продавца, или опцион пут (put option).
По опциону колл владелец контракта получает право, но не обязанность, на приобретение указанных в контракте ценных бумаг (фьючерсных контрактов), начиная с момента приобретения этого контракта и до даты его выполнения, по цене, определенной в контракти.
По опциону пут владелец этого контракта получает право, но не обязанность, на продажу указанных в контракте ценных бумаг, начиная с момента приобретения опционного контракта и до даты его выполнения, по цене, определенной в контракти.
Опцион на акции, например, заключается между двумя инвесторами, один из которых выписывает его, а другой покупает и получает право в течение обусловленного срока либо купить по фиксированной цене определенное количество акций у лица, которое выписало опцион на покупку, либо продать их лицу, выписала опцион на продажу. Особенность опциона заключается в том, что в договоре купли-продажи объектом является не титул собственности, т.е. акция, а право на ее придбання.
Покупатель колл-опциона в случае заключения контракта рассчитывает на повышение рыночной цены актива. Его потенциальный доход в этом случае не ограничен (рис. 10.1), а его потенциальные убытки ограничены размером опционной премии.
Покупатель опциона пут надеется, что после заключения контракта рыночная цена на актив снизится. Его потенциальный доход не ограничен, убытки ограничены размером опционной премии (рис. 10.2).
Для продавцов колл-опционов и пут-опционов функции дохода на графике направлены в противоположные стороны (рис. 10.3, 10.4). Продавцы опционов имеют потенциально неограниченные убытки и ограниченный размером премии дохид.
Опцион, в отличие от фьючерсной или форвардной сделки, является соглашением «несимметричной». Если фьючерсные и форвардные соглашения являются обязательными для выполнения обоими участниками сделки, опцион дает владельцу право выполнить или не выполнить соглашение, а для продавца является обязательным для исполнения. Опцион выполняется, когда ситуация на рынке благоприятная для покупателя опциона и неблагоприятная для продавца. Продавец опциона принимает на себя риски, связанные с неблагоприятными ценовыми изменениями на рынке и за это получает от покупателя вознаграждение - премию, которую называют ценой опциона. Цену актива, зафиксированную в опционном контракте, по которому было продано этот актив, называют забастовочной цене (или ценой забастовки).
Таким образом, покупатели опционных контрактов имеют ограниченные потенциальные убытки и неограниченный потенциальный доход. Продавцы опционов, наоборот, имеют неограниченные потенциальные убытки и ограниченный доход. Поскольку продавцы опционов рискуют больше, чем покупатели, то начальную маржу платят только продавцы опционных контрактив.
Подобно рынку фьючерсов, на рынке опционов проводят операции две основные категории участников: хеджеры и спекулянты. Финансовые посредники (спекулянты), как правило, не занимаются куплей-продажей отдельных опционов, а реализуют опционные стратегии, которые заключаются в формировании портфеля опционов с различными характеристиками. Распространены в опционной торговле термины «длинный колл» и «длинный пут» означают покупку опционов колл и пут, а «короткий колл», «короткий пут» - продажа соответствующих опционов. Распространенными опционными стратегиями являются вертикальные, горизонтальные соглашения и комбинации.
Опционные соглашения заключаются и на биржевом, так и на внебиржевом рынках. Биржевой опционный контракт - это дериватив, согласно которому на биржевом рынке одна сторона контракта (покупатель опциона) имеет право, но не обязательство, купить (в случае колл-опциона) или продать (в случае пут-опциона) фиксированное количество соответствующих базовых активов по стандартизированным требованиями характеристик базового актива, сроков и условий выполнения по цене, зафиксированной на момент заключения сделки (цена исполнения опциона). Другая сторона контракта (продавец опциона) обязуется продать или купить фиксированное количество соответствующих базовых активов по цене исполнения, если покупатель пожелает реализовать свое право на куплю-продажу базового актива. Покупатель опциона уплачивает продавцу премию в денежной форме за предоставленное ему право на реализацию опциона. Опционные соглашения заключаются на тех же биржах, и другие срочные сделки, хотя существуют и специальные биржи для опционов, например Чикагская биржа опционив.
Котировки опционов осуществляется по значению премии, устанавливается для конкретного контракта в момент заключения сделки в результате спроса (предложения). Однако существует ряд факторов, от которых зависит размер премии. Прежде премия зависит от забастовки. Рассмотрим эту зависимость на примере валютных опционив.
Предположим, что спот курса доллара равен 5,3 грн за $ 1. Торговлю валютными опционами на бирже осуществляют с забастовками с шагом 0,1 грн, поэтому могут, например, торговаться опционы с забастовками 5,0, 5,1, 5,2, 5,3, 5,4, 5,5 и т.д.. Забастовка, приближенные к текущему спот-курса, называют центральным забастовкой. В нашем случае центральным забастовкой будет 5,3.
Для покупателя колл-опциона, если забастовка меньше текущего спот-курса, то он имеет опцион в деньгах; если забастовка равна текущему спот-курсу - опцион на деньгах, если же забастовка больше текущего курса, это - опцион за деньгами. В зависимости от позиции опциона изменяется и опционная премия.
Считают, что опционная премия состоит из двух составляющих: внутренней стоимости опциона и временной стоимости. Внутренняя стоимость равна разнице между курсом и забастовкой, если опцион находится в деньгах, и равна нулю в других случаях. Временная стоимость зависит от многих факторов: поведения рыночного курса, его устойчивости, времени и т.п.. Вид зависимости временной стоимости от забастовки интуитивно понятен: изменение рыночного курса в будущем близ нынешнего спот-курса является вероятной, поэтому здесь временная стоимость больше, чем для сильных изменений курса. Временная стоимость зависит и от времени, которое остается до закрытия контракта. Чем меньше времени остается до исполнения контракта, тем меньше временная вартисть.
Опционная премия зависит от изменчивости (волатилитету) стоимости базового актива. Чем больше изменчивость стоимости базового актива, тем высший риск продавца опциона, тем выше опционная премия, и навпаки.
В биржевой торговле опционами большую роль играют клиринговые палаты, которые выполняют следующие функции:
гарантируют выполнение сторонами обязательств по контракту;
обеспечивают выполнение контракта путем проведения офсетной сделки с выплатой разницы между ценой продажи и ценой покупки опциона без поставки реального актива
осуществляют учет всех заключенных соглашений;
проводят экспертизу документов, поступающих регистрируют сделки;
после регистрации сделки становятся гарантом выполнения условий угоди.
На внебиржевом рынке большое значение имеют брокерские конторы, которые выступают посредниками при заключении опционных сделок. Кроме брокерских контор, в опционных сделках могут также участвовать фирмы-индоссанты, которые выступают гарантами по выполнению сторонами своих обязанностей. Фирмы-индоссанты выполняют некоторые функции клиринговых палат и выступают четвертой стороной угоди.
Посреднические и индосаторськи функции не всегда дифференцированы. Иногда их выполняет одна брокерская фирма или вообще контракт заключают без посредников. Чаще всего это происходит между партнерами, имеют давние финансовые связи и первоклассную кредитную историю.
Механизм торговли опционными контрактами на бирже очень похож на механизм торговли фьючерсами. Это возможность заключения офсетных сделок, маржинальные требования, участие клиринговых палат, стандартизация биржевых контрактив.
Традиционно базовыми активами опционных контрактов выступают финансовые или иные активы: акции, облигации, товары, индексы, валюта, фьючерсные контракты и т.п.. При этом, если покупка или продажа опциона происходят при отсутствии позиции по соответствующему активу, считают, что открытая «голая позиция». И, соответственно, если осуществляется покупка или продажа опциона при наличии позиции по соответствующему активу, считают, что открытая «покрыта позиция».
В последнее время появились особые виды опционов, основу которых составляют несколько финансовых активов, или портфеле активов. Например, в так называемых альтернативных опционам базовыми выступают два активы. Для исполнения опциона выбирают тот актив, который обеспечивает большую прибыль. Предположим, что инвестор приобрел альтернативный опцион-колл, который предоставляет ему право приобрести за определенное время актив Х по забастовочной цене 50 гр. ед., или актив Y по цене 60 гр. ед. На дату исполнения опциона рыночная цена актива Х составляет 55 гр. ед., актива Y - 70 гр. ед. Инвестор выбирает для покупки актив Y, поскольку это выгоднее. Действительно, забастовочная цена актива Y на 10 гр. ед. меньше рыночной, забастовочная цена Х - 5 гр. ед. меньше ринкову.
Еще одним особым видом опционов есть опцион, базовым активом которого выступает разница в рыночных ценах двух активов на дату окончания опциона. Например, существует два портфеля ценных бумаг - А и Б. Инвестор покупает опцион, забастовочной цене которого разница в рыночных ценах двух портфелей ЦА - ЦБ на дату исполнения опциона. Если на дату исполнения рыночная стоимость портфеля А превышает рыночную стоимость портфеля Б, продавец опциона платит владельцу опциона сумму, равную разнице рыночных цен портфелей (ЦА - ЦБ). Если цена портфеля А меньше рыночной цены портфеля Б, инвестор не использует этот опцион.
Опционы на индексы.

<- ТЕМА 10. Производных инструментов (деривативов ) В процессе портфельного инвестирования 10.2. Производные инструменты и риски. Страхование рисков (хеджирование) с помощью производных инструментов ->