Конспект лекций. Анализ банковской деятельности (2002)

13.4.1. Основные риски инвестиционной деятельности

Инвестиционный портфель коммерческого банка состоит из финансовых и реальных инвестиций. К финансовым инвестициям относятся вложения банка в различные финансовые инструменты рынка капиталов - ценные бумаги на инвестиции, вложения в паи (доли) и уставный капитал других предприятий. Реальные инвестиции - это вложения банка в различные материальные и нематериальные активы. К материальным объектам инвестирования относят здания, сооружения, оборудование, драгоценные металлы, коллекции, другие товарно-материальные ценности. Инвестиции и нематериальные активы включают вложения в патенты, лицензии, «ноу-хау», технической, научно-практическую, технологическую и проектно-сметную документацию, имущественные права, вытекающие из авторского права, опыт и другие интеллектуальные ценности, права пользования землей, водой, ресурсами, сооружениями, оборудованием (аренда), другие имущественные права. Из этой группы инвестиций иногда выделяют инновации - вложения в новшества и интеллектуальную форму инвестирования - вложение в творческий потенциал общества. В общем случае под инвестициями понимают долгосрочное вложение средств, обычно на период более одного года. Основной целью осуществления инвестиционной деятельности банка является получение доходов в форме дивидендов, доходов от роста стоимости приобретенных активов, процентных выплат тощо.
Вложения банка в ценные бумаги на инвестиции - государственные ценные бумаги, облигации предприятий, акции - это финансовые инструменты рынка капиталов. Следовательно, часть портфеля ценных бумаг банка (инструменты рынка капиталов) входят в состав инвестиционного портфеля, формируя финансовые инвестиции. Рынок ценных бумаг порождает инвестиционный риск, сущность которого заключается в опасности потери инвестированных средств и ожидаемого дохода. Риски инвестиционной деятельности обусловлены действием макроэкономических (экзогенных) и внутренних для фирмы (эндогенных) факторов. Инвестиционный риск аккумулирует ряд рисков, среди которых: риск ликвидности, риск досрочного погашения ценных бумаг, риск, связанный с продолжительностью ценных бумаг, инфляционный, процентный, кредитный и деловой ризики.
Рынок ценных бумаг порождает специфический рыночный риск, который определяется возможностью потери первоначального капитала вследствие неблагоприятного движения цен на рынке ценных бумаг. Это проявляется в уровне ликвидности ценных бумаг, определяется такими параметрами их вторичного рынка, как объем операций, активность торговли, уровень налогообложения доходов от перепродажи ценных паперив.
Ликвидные ценные бумаги - это финансовые инструменты, которые могут быть проданы в любое время без существенного снижения цены. Главным с точки зрения ликвидности является вопрос о ширину и глубину соответствующего вторичного рынка. Ликвидные ценные бумаги характеризуются «liquidating market», относительно стабильной во времени ценой и высокой вероятностью возврата инвестированных средств. Как правило, наиболее ликвидными ценными бумагами, которые имеют активный вторичный рынок, являются государственные ценные бумаги. Как пример для Украины можно привести ОВГЗ в период с 1996 г. - по первую половину 1998 р.
В контексте дилеммы «ликвидность-доходность» ценные бумаги, которые легко реализуются на рынке с минимальным риском потери номинальной суммы, характеризуются невысоким уровнем доходности. Если ценные бумаги имеют незначительный объем операций на вторичном рынке, их реализация значительно усложняется. Низколиквидные ценные бумаги содержат для инвестора высокий риск потери инвестированных средств. Можно утверждать, что в принципе любые инвестиции содержат элементы риска. При этом риск будет разным при ^ покупки (инвестициях) различных видов ценных бумаг и напрямую связан с величиной ожидаемого дохода. В табл. 13.11 на примере США подается информация о соотношении риска и дохода.
Как свидетельствуют данные табл. 13.11, риск потери капитала напрямую зависит от рыночного риска и бизнес-риска (существующего риска), а риск потери ожидаемого дохода - от процентного риска и риска изменения покупательной способности грошей.
В Украине фондовый рынок в целом характеризуется как непрозрачный и неликвидный. Для многих видов ценных бумаг вторичный рынок отсутствует вообще. Время, по оценкам, годовые обороты по ценным бумагам на фондовом рынке Украины можно сопоставить с оборотами средств в таких отраслях, как пищевая промышленность или енергетика.
Риск досрочного погашения (отзыв) ценных бумаг характеризуется тем, что некоторые ценные бумаги, согласно условиям их выпуска, могут быть погашены до окончания периода их обращения. Такое погашение может произойти после снижения рыночных ставок, когда эмитент может выпустить новые ценные бумаги под более низкую процентную ставку. Следовательно, банк, в портфеле которого содержатся ценные бумаги с правом досрочного погашения, подвергается риску потери доходов. Этот риск связан с необходимостью реинвестирования возвращенных досрочно средств под низкие процентные ставки, которые на текущий момент сложились на ринку.
Инфляционный риск (риск изменения покупательной способности денег) определяется в основном темпами инфляции в стране. Этот риск связан с вероятностью обесценивания как процентного дохода, так и номинала ценной бумаги вследствие обесценивания денег. Простые акции, дивиденды по которым не являются фиксированными, застрахованы от инфляции, поскольку с повышением темпов инфляции растет и прибыль, из которой выплачиваются дивиденды. Действенным средством страхования риска инфляции является выплата дивидендов в виде акций. Цена А> обыкновенной акции может быть рассчитана следующим образом:

где Dt - дивиденды, выплачиваемые в конце периода t;
Et - прибыль за период t \
Ct - часть прибыли, которая реинвестируется в дивиденды в конце периода t.
Процентный риск возникает вследствие колебаний процентных ставок на денежном рынке и рынке капиталов, что приводит к изменению затрат на выплату процентов или доходов по инвестициям, следовательно ведет к изменению размера прибыли (или даже потерь) по сравнению с ожидаемым. Повышение процентных ставок приводит к снижению рыночной цены ранее эмитированных ценных бумаг. При этом финансовые инструменты с длительным сроком погашения испытывают наибольшие ценовых потерь. Наоборот, если снижаются процентные ставки на рынке, цены ценных бумаг зростають.
Пример 4. Банк приобрел 10-процентную облигацию номинальной стоимостью 1000 дол. США сроком погашения 20 лет. Через пять лет банк решил ее продать, но в настоящее время на рынке появились аналогичные 12-процентные облигации других эмитентов. Инвестор теперь может приобрести новую облигацию с более высокой процентной ставкой. Итак, цена первой облигации понизится для того, чтобы обеспечить инвестору доход в размере 12%. Цена ее продажи составит 833 долл. США, поскольку 100/833 • 100% = 12%. Следовательно, за счет процентного риска банк потерял 167 долл.. США.
В общем случае цена облигации является суммой дисконтированных денежных потоков CF, по этой облигации:
Первая производная цены облигации от ставки дисконтирования со знаком минус, деленная на цену облигации, называется модифицированной дюрацией MD и может быть интерпретирована как приблизительная процентное изменение цены облигации при изменении процентной ставки на 1%.
Вторая производная цены облигации от ставки дисконтирования, разделена на половину цены облигации, называется выпуклостью облигации и используется для улучшения измерения чувствительности цены облигации к изменению процентной ставки.
Величина MD рассчитывается по формуле:
Величина в квадратных скобках - это так называемая дюрация Маколея (Macaulay's duration), которая используется специалистами рынка облигаций как индикатор процентного риска изменения цены облигации. Дюрация определяет средневзвешенный срок погашения - так называемую длительность облигации.
Как показывает формула изменения цены, уровень рискованности ценной бумаги в значительной степени зависит от продолжительности его обращения. Зависимости от срока обращения ценные бумаги могут быть бессрочные, ценные бумаги с установленным сроком обращения, ценные бумаги, срок обращения которых определен. Краткосрочные ценные бумаги являются менее рискованными, поскольку все вышеуказанные риски течение короткого периода не реализуются в полной мере. Долгосрочные ценные бумаги являются более рискованными, но приносят более высокие доходи.
Рассмотрим ситуацию на примере двух облигаций номиналом 100 грн и сроками погашения соответственно через четыре и два года, за каждой из которых выплачивается 10 единиц купонного дохода ежегодно. Цена четырехлетней облигации ставок дисконтирования 20% рассчитывается следующим образом:
Р = 10/1, 2 Ю / 1,22 10 / 1,23 1ю / 1,24 = 74,1 грн. Продолжительность D этой облигации равна:
D = {(10 • 1) / (1.2) 1 (10 • 2) / (1,2) 2 (10 • 3) / (1,2) 3 (10 • 4) / (1,2) 4} / 74,1 = 3,4 года.
Модифицированная дюрация
MD = ТВ / 1,2 = 2,8 року.
Таким образом, процентное изменение цены четырехлетней облигации при изменении ставки на 1% равна 2,8%. Выпуклость V облигации равна:
V = {10 • 2 / 1,23 10 • 6 / 1,24 10 • 5 / 1,25 10-6/1, 26} / (74,1 / 2) = 5,7.
Для облигации сроком погашения два года соответствующие характеристики составляют:
цена - 84,7 грн;
продолжительность - 1,9 года;
модифицированная дюрация - 1,6 года;
чувствительность к изменению процентной ставки - соответственно 1,6% - почти половину от чувствительности четырехлетней облигации. Есть риск изменения цены краткосрочной облигации при колебании процентных ставок значительно меньше, чем довгостроковои.
Кредитный риск ценных бумаг - это вероятность невыполнения эмитентом своих обязательств по выплате основной суммы долга или процентов. В странах с развитой рыночной экономикой кредитный риск оценивается через рейтинг ценных бумаг. Так, например, в США запрещено покупать ценные напри с рейтингом ниже ВВВ рейтинговой компании «Standart

<- 13.4. Анализ и оценка инвестиционного риска 13.4.2. Сравнительный анализ доходности различных видов ценных бумаг ->